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22.03.2013

An­pas­sung im Eu­roraum: Por­tu­gal als Pro­gramm­land

Vítor Gaspar

Der Autor

Vítor Gaspar ist seit dem 21. Juni 2011 portugiesischer Finanzminister. Zuvor war er von 1998 bis 2004 Generaldirektor für Forschung bei der Europäischen Zentralbank und in den Jahren 2007 bis 2010 Leiter des Beratergremiums für europäische Politik (BEPA) der Europäischen Kommission.


1 Einleitung

1986 war ein entscheidendes Jahr für Portugal. Das Land trat der Europäischen Union (EU) bei – einer auf Demokratie, Rechtsstaatlichkeit und Menschenrechten beruhenden Union von Staaten, Völkern und Bürgern. Im Einklang mit dem Grundsatz einer offenen Marktwirtschaft mit freiem Wettbewerb schreitet die wirtschaftliche Integration Europas voran. Seit mehr als einem Vierteljahrhundert profitiert Portugal politisch, gesellschaftlich und wirtschaftlich von seiner Mitgliedschaft in der EU.

Nach den Vorbereitungen zur Teilnahme Portugals am Euroraum entstanden jedoch gesamtwirtschaftliche Ungleichgewichte und strukturelle Hemmnisse, die zu einer enttäuschenden Wirtschaftsleistung und Stimmungsänderungen an den Finanzmärkten führten. Die Staatsschuldenkrise im Euroraum sowie Fehleinschätzungen in der gesamtwirtschaftlichen Politik Portugals in den Jahren 2008 und 2009 waren dabei lediglich die Auslöser. Durch den plötzlichen Wegfall der Portugal zur Verfügung stehenden internationalen Privatfinanzierung im April 2011 ließ sich ein Antrag auf internationale Finanzhilfe nicht mehr vermeiden.

Fast zwei Jahre nach Beginn des wirtschaftlichen Anpassungsprogramms ist die Leistungs- und Kapitalbilanz wieder ausgeglichen, nachdem während eines Zeitraums von mehr als zehn Jahren Ungleichgewichte von rund 10 % des Bruttoinlandsprodukts (BIP) bestanden. In den Jahren 2011 und 2012 erfolgte eine Anpassung des strukturellen Primärsaldos um circa 6 Prozentpunkte des BIP. Während dieses Zeitraums wurden zahlreiche Strukturreformen umgesetzt. Der Privatisierungsprozess ist dabei das Aushängeschild für die wieder gestiegene Wettbewerbsfähigkeit und Offenheit Portugals. Die jüngsten Finanzindikatoren deuten darauf hin, dass sich Portugal an einem Wendepunkt des Anpassungsprozesses befindet. Dies ist besonders ermutigend, da das portugiesische Volk zuvor über einen Zeitraum von fast zwei Jahren entschiedene Anstrengungen unternommen hat. Dank der strengen Einhaltung des Programms wurden auf allen Ebenen bedeutende Erfolge erzielt. So konnten vor allem Vertrauen und Glaubwürdigkeit aufgebaut werden, was sich nun in besseren Finanzierungsbedingungen für die Wirtschaft niederschlägt.

Dieser Artikel ist wie folgt gegliedert: Abschnitt 2 enthält eine historische Betrachtung der portugiesischen Wirtschaft von den Anfängen der Mitgliedschaft im Euroraum bis zur Beantragung internationaler Finanzhilfe. Abschnitt 3 enthält eine kurze Darstellung des wirtschaftlichen Anpassungsprogramms und der wichtigsten Erfolge in den Jahren 2011 und 2012. Abschnitt 4 konzentriert sich auf die Anfang 2013 erzielte Verbesserung der Finanzierungsbedingungen. Abschnitt 5 enthält ein Fazit.

2 Die portugiesische Wirtschaft von 1999 bis 2011

Zwischen 1999 und 2008 bauten sich in Portugal starke gesamtwirtschaftliche Ungleichgewichte auf. Rückblickend ist unbestreitbar, dass die öffentlichen Finanzen Portugals nicht tragfähig waren. Das Haushaltsdefizit lag durchweg über 3 %, und die Staatsverschuldung überstieg nach und nach die in den europäischen Verträgen vorgeschriebene Obergrenze von 60 %. Hinzu kam ein hohes außenwirtschaftliches Ungleichgewicht. Über einen Zeitraum von mehr als zehn Jahren betrug das Leistungsbilanzdefizit Portugals rund 10 % des BIP. Die Nettovermögensposition, d. h. die Schuldnerposition des Landes gegenüber dem Ausland, verschlechterte sich folglich stetig und stieg auf mehr als 100 % des BIP. Diesen Zahlen lag ein Trend hin zu einer stark ansteigenden Privatverschuldung zugrunde. Im Jahr 2010 betrug die Verschuldung privater Haushalte und nichtfinanzieller Kapitalgesellschaften das 2,5-Fache des BIP. Ein weiterer wichtiger Trend bestand in der Verschlechterung der Indikatoren für die Wettbewerbsfähigkeit.

Die Anpassung Portugals ähnelte in gewissen Punkten dem Anpassungsprozess anderer Mitglieder des Euroraums. Insbesondere Spanien, Italien, Griechenland und Irland profitierten im Vorfeld und in der frühen Phase ihrer Mitgliedschaft im Euroraum von erheblichen Verbesserungen der Finanzierungsbedingungen. Der Zugang privater Haushalte und Betriebe zu Krediten wurde erleichtert. Sie profitierten von einem kreditfinanzierten Ausgabenboom. Das Angebot handelbarer Güter erwies sich als sehr elastisch und häufig wurde der Zufluss der Geld- beziehungsweise Kapitalmarktfinanzierung durch ein Leistungsbilanzdefizit gespiegelt. Als Reaktion auf eine gestiegene Binnennachfrage erfolgte eine Ressourcenverschiebung zum Sektor der nicht handelbaren Güter. Der Prozess wurde begleitet von einer Erhöhung des relativen Preises nicht handelbarer Güter, also von einer Abwertung des realen effektiven Wechselkurses (und einem Verlust an Wettbewerbsfähigkeit).

Das auffallendste Merkmal der Lage Portugals war das schwache Wachstum. Konkret bedeutet dies, dass Portugal trotz einer offensichtlich übermäßigen Binnennachfrage ein nur mäßiges Wachstum verzeichnete. Die Erfahrungen Portugals verdeutlichen einen für die aktuellen politischen Diskussionen wichtigen Aspekt: Die Ankurbelung der Nachfrage ist keine Garantie für Wirtschaftswachstum.

Nach dieser Abhandlung des ersten Jahrzehnts des Euro gilt es nun, den Zeitraum zwischen 2008 und 2011 genau zu betrachten. Meines Erachtens kam es zwischen dem Ausbruch der Finanzkrise und dem plötzlichen Wegfall der internationalen Privatfinanzierung Portugals zu einer verhängnisvollen Fehleinschätzung in der nationalen Politik.

Obwohl die Notwendigkeit einer Anpassung erkannt wurde, ignorierte man die Dringlichkeit. Vor dem Hintergrund der Zuspitzung der Staatsschuldenkrise im Euroraum und den zunehmenden Spannungen auf den Finanzmärkten führte das Aufschieben der Anpassungen zu einer erhöhten Anfälligkeit.

Die Vorlage des Staatshaushalts für 2010 im Januar desselben Jahres ist dafür ein konkretes Bespiel. Vier Monate nach ihrem Wahlsieg und Antritt einer zweiten Amtszeit legte die Regierung für die Jahre 2009 und 2010 neue Prognosen für das Defizit (9,3 % beziehungsweise 8,3 % des BIP) und die Staatsverschuldung (76,6 % beziehungsweise 85,4 % des BIP) vor. Diese Zahlen stellten eine deutliche Aufwärtskorrektur der vorherigen Prognosen der Regierung von Anfang 2009 dar. Gleichzeitig entwarfen sie ein schlechteres Szenario als die Herbstprognose 2009 der Europäischen Kommission. Vor allem bestätigten sie, dass die in den Jahren 2009 und 2010 verfolgte expansive Politik dramatische Auswirkungen auf die öffentlichen Finanzen des Landes hatte. Die Schuldentragfähigkeit war eindeutig gefährdet.

Wie in Abbildung 1 dargestellt, führte dies zu unmittelbaren und gravierenden Reaktionen auf den Finanzmärkten. Seit Beginn der Finanzkrise hatten sich die Zinsen auf 10-jährige portugiesische Staatsanleihen stark an denen spanischer und italienischer Staatsanleihen orientiert. Im Januar 2010 schnellten sie deutlich in die Höhe und näherten sich den für Irland verzeichneten Werten an. Folglich befand sich Portugal kurz vor Ausbruch der Staatsschuldenkrise im Euroraum im Mai 2010 in einer prekären Lage. Als im gleichen Jahr wirtschaftliche Anpassungsprogramme mit Griechenland und Irland vereinbart wurden, ging man davon aus, dass Portugal als nächstes an der Reihe wäre. Vor dem Hintergrund zunehmenden finanziellen Drucks profitierte das Land von erheblicher Unterstützung: Das Eurosystem erhöhte die den portugiesischen Banken zur Verfügung gestellte kurzfristige Liquidität um rund 24 Mrd.  und erwarb im Rahmen des Programms für die Wertpapiermärkte portugiesische Anleihen im Wert von knapp 23 Mrd. €. Insgesamt betrug die Unterstützung durch das Eurosystem knapp 50 Mrd. €. Da die internationalen Anleger eine Refinanzierung der Schulden Portugals verweigerten und die Zinssätze für Staatsanleihen stiegen, war der Antrag auf internationale Finanzhilfe Anfang 2011 dennoch unvermeidbar.

Abbildung 1: Zinsen auf 10-jährige Staatsanleihen, September 2008 bis September 2010

3 Das wirtschaftliche Anpassungsprogramm: Korrektur gesamtwirtschaftlicher Ungleichgewichte und struktureller Hemmnisse

Entsprechend den drei ermittelten Hauptschwachstellen der portugiesischen Wirtschaft setzt sich das portugiesische Anpassungsprogramm aus folgenden drei zentralen Bestandteilen zusammen: erstens Haushaltskonsolidierung, zweitens Schuldenabbau und Finanzstabilität und drittens Strukturwandel. Das Programm läuft bis Juni 2014 und umfasst eine Finanzausstattung von 78 Mrd. €, wovon 12 Mrd. € für die Rekapitalisierung von Banken vorgesehen sind. Das Programm sieht zwischen Mai 2011 und Juni 2014 zwölf regelmäßige Überprüfungen auf vierteljährlicher Basis vor. Sechs erfolgreich durchgeführte und aufeinanderfolgende regelmäßige Überprüfungen haben bestätigt, dass das Programm auf einem guten Weg ist. Durchschnittlich wurden 92 % der für jedes Quartal vorgesehenen Maßnahmen umgesetzt beziehungsweise waren bei Abschluss der jeweiligen Überprüfung zumindest in die Wege geleitet worden. Die siebte Überprüfung – die zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Artikels noch nicht abgeschlossen war – wird einen Wendepunkt des Programms in Richtung eines nachhaltigen Ausstiegs aus der öffentlichen Finanzierung darstellen.

3.1 Haushaltskonsolidierung

Seit 2010 hat eine Anpassung des strukturellen Primärsaldos um circa 6 Prozentpunkte des BIP stattgefunden (siehe Abbildung 2). Das sind rund zwei Drittel der im Rahmen des Programms insgesamt erforderlichen strukturellen Anpassung. Außerdem wurden alle vierteljährlichen quantitativen Obergrenzen für den Haushaltssaldo (im Sinne des Programms) eingehalten. Diese Erfolge waren vor dem Hintergrund einer erheblichen Verringerung der nominalen Staatsausgaben möglich. Zwischen 2010 und 2012 konnten sie insgesamt um 14 % beziehungsweise rund 13 Mrd. € gesenkt werden.

Abbildung 2: Strukturelle Salden des Gesamtstaates

3.2 Schuldenabbau und Finanzstabilität

2012 war das Jahr der Korrektur außenwirtschaftlicher Ungleichgewichte. Die Binnennachfrage wurde mit dem Inlandsangebot in Einklang gebracht. Gemäß Angaben der portugiesischen Zentralbank, fiel der Außenbeitrag zum ersten Mal seit 1952 – dem Beginn der Erfassung dieses Werts – positiv aus. Zudem hat sich Portugal in der Welt zu einem Nettokreditgeber entwickelt (siehe Abbildung 3). Erstmals seit 1993 ergab die Leistungs- und Kapitalbilanz einen Überschuss.

Abbildung 3: Leistungs- und Kapitalbilanz

Bemerkenswerte Fortschritte wurden auch im Bankensektor erzielt. Im Laufe des Jahres 2012 haben die portugiesischen Banken ihre Kernkapitalquote erhöht. Auch beim Zugang zu Liquidität hat sich eine spürbare Verbesserung eingestellt. Somit stellen Kapital und Liquidität keine einschränkenden Faktoren mehr dar, die das Bankensystem an der Bereitstellung von flexiblen Krediten für wirtschaftliche Tätigkeiten und wertschaffende Investitionen hindern.

3.3 Strukturreformen

Der im Programm vereinbarte Strukturwandel stellt ein ehrgeiziges Ziel dar. Über ihn soll die Attraktivität Portugals als Standort für Produktionstätigkeiten, Innovationen und Investitionen wieder gesteigert werden.

In den Jahren 2011 und 2012 wurden auf dem Arbeitsmarkt und den Gütermärkten sowie im Justizwesen weitreichende Reformen durchgeführt. Durch die 2012 verabschiedete Neufassung des Arbeitsgesetzbuchs konnte die Flexibilität auf dem Arbeitsmarkt erhöht werden. Auf dem Produktmarkt wurden mit der Senkung der Entgelte in netzgebundenen und geschützten Wirtschaftszweigen sowie der Liberalisierung des Energie- und Gasmarkts bedeutende Fortschritte erzielt. Zu den Reformen im Justizwesen zählen der beträchtliche Abbau des Verfahrensrückstands, die Überarbeitung von Rechtsvorschriften mit dem Ziel der Vereinfachung von Verfahren sowie die Schaffung neuer Umschuldungs- beziehungsweise Sanierungsmöglichkeiten für überschuldete Privathaushalte und Unternehmen.

Das Aushängeschild der portugiesischen Strukturreformen ist das Privatisierungsprogramm. Ungefähr nach der Hälfte des Anpassungsprogramms sind durch die Privatisierung der Energiekonzerne EDP und REN sowie des Flughafenbetreibers ANA in etwa bereits die Einnahmen erzielt worden, die für das gesamte Programm geplant waren. Der Privatisierungsprozess macht deutlich, dass Portugal eine offene, wettbewerbsfähige Volkswirtschaft ist, die gute Investitions- und Innovationsmöglichkeiten bietet.

Die verbesserte Wettbewerbsfähigkeit schlägt sich inzwischen auch in einem Aufwärtstrend bei der Exportquote nieder (siehe Abbildung 4).

Abbildung 4: Exportquote

4 Verbesserung der finanziellen Bedingungen

4.1 Vollständige Rückkehr auf die Anleihemärkte

Durch die erfolgreiche Erfüllung der Programmauflagen ist es Portugal gelungen, Vertrauen und Glaubwürdigkeit aufzubauen. Dies ist für die Wiedererlangung des vollständigen Zugangs zu den Anleihemärkten von entscheidender Bedeutung. Nach einem erfolgreichen Anleihenumtauschangebot im Oktober 2012, mit dem der gesamte Finanzierungsbedarf für 2013 gedeckt werden konnte, hat Portugal im Januar 2013 eine Anleihe mit 5-jähriger Laufzeit ausgegeben. Damit hat die Republik die Rückkehr auf die internationalen Anleihemärkte geschafft. Günstige Entwicklungen im Euroraum Ende 2012 haben dabei eine wichtige Rolle gespielt: das Anleihenaufkaufprogramm der Europäischen Zentralbank, die Aussicht auf eine Bankenunion und die Bewilligung von Finanzhilfen für Griechenland und Spanien. Allerdings verbessern sich die Finanzierungsbedingungen bereits seit Februar 2012 stetig (siehe Abbildung 5). Die Fortschritte bei der Korrektur der gesamtwirtschaftlichen Ungleichgewichte und strukturellen Hemmnisse haben ganz eindeutig maßgeblich zu dieser Entwicklung beigetragen.

Abbildung 5: Zinsen auf 10-jährige Staatsanleihen, April 2011 bis Januar 2013

4.2 Mehr Kreditvergaben, niedrigere Kreditkosten

Ich bin der Überzeugung, dass die Entwicklungen in der portugiesischen Wirtschaft sowohl in Boom- als auch in Krisenzeiten überwiegend auf finanzielle Faktoren zurückzuführen waren. Ebenso habe ich den Eindruck, dass in diesem Zusammenhang eine erhebliche zeitliche Verzögerung auftritt, die sich nicht leugnen lässt. So hat es über ein Jahr gedauert, bis die Auswirkungen des plötzlichen Wegfalls von Krediten Anfang 2011 in der portugiesischen Wirtschaft vollständig spürbar wurden. Auch bei der in letzter Zeit zu verzeichnenden Verbesserung der Finanzierungsbedingungen wird es eine Weile dauern, bis diese sich vollständig in der Investitions- und Wirtschaftstätigkeit niederschlägt.

Seit Anfang 2013 nehmen die Kreditvergaben an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften zu. Gleichzeitig verringert sich seit der Rekapitalisierung der portugiesischen Banken Mitte 2012 bei neu vergebenen Krediten die Differenz zu den Einlagenzinsen. Darüber hinaus ist den neuesten Erhebungen von Banken zu entnehmen, dass die Kreditnachfrage seitens kleiner und mittelständischer Unternehmen 2012 gestiegen ist. Somit ist sowohl auf der Angebots- als auch auf der Nachfrageseite eine positive Entwicklung zu verzeichnen.

Ein Aufwärtstrend lässt sich auch bei Schuldtiteln beobachten, vor allem in Bezug auf größere Unternehmen. Insbesondere die Zinsen auf den Kapitalmärkten pendeln sich langsam wieder auf einem günstigen Niveau ein, und zahlreiche Unternehmen geben Anleihen für Kleinanleger aus. Gleichzeitig war 2012 das Jahr der Rückkehr der portugiesischen Banken auf den Markt. Seit Anfang 2010 war portugiesischen Finanzinstituten der Zugang zum Markt verwehrt gewesen.

Eine bessere Verfügbarkeit von Krediten ist für die Erholung im Bereich privater Investitionen unverzichtbar. Und private Investitionen wiederum markieren den Beginn eines Konjunkturaufschwungs.

4.3 Vor uns liegende Aufgaben

Auch wenn Portugal weiterhin seine Strategie zur vollständigen Rückkehr auf den Anleihemarkt verfolgt und es in der Wirtschaft gewisse Anzeichen für eine Erholung im Kreditgeschäft gibt, dürfen wir nicht vergessen, dass noch weitere Aufgaben vor uns liegen. Insbesondere müssen wir darauf hinwirken, dass verbesserte Konditionen bei der Interbankenfinanzierung schneller zu einer Anpassung auch der Kreditkonditionen für auf Banken angewiesene Unternehmen führen. Den ersten Schritt in diesem Prozess stellt die Anpassung der Zinsen für Staatsanleihen dar, die zurzeit der beste Maßstab für die Finanzierungsbedingungen in der Wirtschaft als Ganzes sind.

5 Fazit

Wie die Entwicklung der portugiesischen Wirtschaft im ersten Jahrzehnt des 21. Jahrhunderts zeigt, führt ein Nachfrageüberhang nicht zu nachhaltigem Wachstum. Die Annahme, dass die Entwicklungen in den Jahren 2008, 2009 und 2010 auf einen Nachfragemangel zurückzuführen waren, hatte eine expansive Finanzpolitik ausgelöst. Diese Fehleinschätzung hat sich als verhängnisvoll erwiesen, da sie letztlich zu einem plötzlichen Wegfall der internationalen Privatfinanzierung führte.

Insgesamt ist inzwischen deutlich geworden, dass Portugal seine Institutionen nicht ausreichend auf die Anforderungen einer Mitgliedschaft im Euroraum vorbereitet hat. Die besseren Finanzierungsbedingungen hätten eine echte Angleichung an die Kernländer der Europäischen Union bewirken müssen. Stattdessen waren umfangreiche gesamtwirtschaftliche und finanzielle Ungleichgewichte das Ergebnis. Dadurch, dass ihre Korrektur immer weiter aufgeschoben wurde, haben sich Schwachstellen entwickelt, die im Zusammenhang mit der weltweiten Krise offenkundig wurden. Im April 2011 gab es schließlich keine andere Möglichkeit mehr, als internationale Finanzhilfen zu beantragen. Zu diesem Zeitpunkt war eine Anpassung bereits nicht mehr nur dringend, sondern unumgänglich.

In den frühen Phasen des wirtschaftlichen Anpassungsprogramms lag der Schwerpunkt auf der Korrektur der drängendsten Ungleichgewichte. Oberste Priorität hatte die Haushaltskonsolidierung, da sich darüber auf internationaler Ebene Vertrauen und Glaubwürdigkeit aufbauen und die langjährige Kette von Leistungsbilanzdefiziten unterbrechen ließen. Wichtige Fortschritte wurden auch in den beiden anderen Teilbereichen des Programms erzielt. Im Finanzsektor bestand das Hauptziel darin, die Stabilität im Bankensystem zu erhalten. Im Hinblick auf den Strukturwandel wurden die wichtigsten Reformen eingeleitet und das Privatisierungsprogramm auf den Weg gebracht. Nach der Hälfte des Programms sind bereits Fortschritte zu verzeichnen. Da 2012 das Gleichgewicht zwischen Binnennachfrage und Inlandsangebot wiederhergestellt wurde, kann nun eine neue Phase des Anpassungsprozesses beginnen. Wichtig ist jetzt, den Übergang zum Wirtschaftsaufschwung im Blick zu behalten, um das Programm erfolgreich abzuschließen. Zuallererst müssen wir den Weg für nachhaltiges Wachstum ebnen, damit in großem Umfang neue Arbeitsplätze geschaffen werden können.

Die Anpassung fordert in Portugal einen hohen sozialen Tribut. Dies wird am Anstieg der Arbeitslosenquote deutlich, der erheblich über den ursprünglichen Prognosen liegt. Nach den anfänglichen Zahlen vom Mai 2011 sollte die Arbeitslosigkeit im Jahr 2011 bei 12,1 % und im Jahr 2012 bei 13,4 % liegen, bereits 2013 sollte ein Rückgang einsetzen. Tatsächlich jedoch betrug die Arbeitslosenquote 2012 durchschnittlich 15,7 %. Im 4. Quartal des Jahres waren 923.000 Personen arbeitslos. Die Arbeitslosenquote erreichte einen neuen Rekordstand von 16,9 %.

Die Arbeitslosigkeit ist in Portugal das drängendste Problem. Ihre gesellschaftlichen und wirtschaftlichen Auswirkungen sind dramatisch. Oberste Priorität in dieser neuen Phase des wirtschaftlichen Anpassungsprogramms hat daher die Schaffung der notwendigen Rahmenbedingungen für private Investitionen, damit diese einen Beitrag zum Wachstum leisten können. Nur durch wertschaffende Investitionen lassen sich ein Wirtschaftsaufschwung erzielen und darüber neue Arbeitsplätze schaffen. Dies ist wiederum die Voraussetzung für nachhaltiges Wachstum und eine erfolgreiche Anpassung im Euroraum. Auf diese Weise kann der Grundstein für eine offene, stabile und wettbewerbsfähige portugiesische Wirtschaft gelegt werden.

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