- Der digitale Wandel und die Transformation hin zum klimaneutralen Wirtschaften sind eine Herkulesaufgabe. Um sie erfolgreich zu gestalten, muss mehr privates Kapital mobilisiert und der Finanzplatz Deutschland attraktiver werden. Das BMF möchte deshalb den deutschen Kapitalmarkt auf die nächste Stufe heben.
- Das BMF und das Bundesministerium der Justiz (BMJ) haben dafür einen Referentenentwurf für ein Zukunftsfinanzierungsgesetz (ZuFinG) vorgelegt. Der Entwurf baut auf den Eckpunkten auf, die im Juni 2022 von den Bundesministern Christian Lindner (BMF) und Dr. Marco Buschmann (BMJ) vorgestellt worden sind.
- Das ZuFinG verfolgt einen umfassenden Ansatz, um bessere Rahmenbedingungen für Start-ups und Wachstumsunternehmen zu schaffen. Insbesondere soll der Gang an die Börse leichter werden, um die Attraktivität des Kapitalmarkts zu erhöhen. Mit dem Gesetz setzt das BMF den Koalitionsvertrag und die Start-up-Strategie der Bundesregierung um und stärkt den Finanzstandort Deutschland.
Einleitung
Damit Deutschland auch weiterhin ein innovatives, wohlhabendes und lebenswertes Land ist, braucht es gute Instrumente zur Bewältigung der aktuellen Herausforderungen: allen voran des digitalen Wandels und der Folgen des Klimawandels. Herausforderungen bieten zweifelsfrei Chancen, aber zunächst erfordert der Umbau zu einer digitalen und nachhaltigen Wirtschaft Investitionen, vor allem des Privatsektors – Investitionen in die Zukunft. Mit dem Namen Zukunftsfinanzierungsgesetz (ZuFinG) will das BMF deutlich machen, dass die kapitalmarktbasierte Finanzierung bei der Transformation der deutschen Wirtschaft und den dafür nötigen massiven Investitionsbedarfen eine zentrale Rolle spielt.
Hierbei stehen vor allem die innovationsstarken, jungen Unternehmen, die Start-ups, im Fokus, aber auch andere kleine und mittlere Unternehmen, die in Deutschland einen Großteil der Wirtschaft ausmachen. Diesen soll die Finanzierung erleichtert werden, indem ihnen geholfen wird, über den Kapitalmarkt ihre Eigenkapitalbasis zu stärken. Damit ist das ZuFinG ein wichtiger Baustein bei der Umsetzung der Start-up-Strategie der Bundesregierung.
In der deutschen Wirtschaft überwiegt traditionell die bankbasierte Finanzierung. Das ist kein Nachteil, sondern beweist vielmehr die Leistungsfähigkeit des deutschen Bankensektors. Betrachtet man dagegen die marktbasierte Finanzierung in Deutschland, sieht man einen leistungsfähigen Kapitalmarkt, der aber Potenzial für viel mehr hat. Im Verhältnis zu anderen hoch entwickelten Ländern kann Deutschland noch deutlich aufholen.
Von einem starken, international wettbewerbsfähigen Kapitalmarkt profitiert der gesamte deutsche Finanzstandort und damit auch die gesamte europäische Finanzwirtschaft. Der Ausbau des Kapitalmarkts ist dabei kein Selbstzweck. Vielmehr bekommt die Realwirtschaft einen Schub. Ein starker Kapitalmarkt sorgt für Wachstum in allen Wirtschaftsbereichen, denn er ist eine wesentliche Quelle für Investitionen mit langfristigen Investitionszyklen, etwa in Forschung und Entwicklung. Ferner ist er entscheidend, um Wachstumsunternehmen gute Chancen zu bieten. Gerade junge Unternehmen bleiben in der Regel außen vor, wenn es um Bankfinanzierungen geht.
Mit dem Entwurf des ZuFinG verfolgt das BMF einen umfassenden Ansatz und einen Dreiklang an Maßnahmen: Modernisierungen im Finanzmarktaufsichtsrecht, im Gesellschafts- und Wirtschaftsrecht sowie im Steuerrecht. Durch Digitalisierung, Entbürokratisierung und Internationalisierung werden der deutsche Finanzmarkt und der Standort Deutschland attraktiver – sowohl für nationale als auch für internationale Unternehmen und Investoren.
Leichtere Finanzierungsmöglichkeiten für Start-ups und andere kleine und mittlere Unternehmen
Mit dem Entwurf werden nationale Spielräume genutzt, um auch im europarechtlich stark harmonisierten Kapitalmarktrecht Hürden für den Kapitalmarktzugang abzubauen: Die für einen Börsengang erforderliche Mindestmarktkapitalisierung wird abgesenkt. Ferner erhalten Börsen mehr Flexibilität, indem sie in Teilen des sogenannten regulierten Markts auf den Mitantragsteller beim Börsengang – typischerweise eine emissionsbegleitende Bank – verzichten können. Hierdurch wird eine Absenkung der Kosten für den Börsengang möglich. Ferner sieht der Entwurf Regelungen zur Stärkung der Wettbewerbsfähigkeit von Crowdfunding-Anbietern vor.
Im Einklang mit dem Koalitionsvertrag werden die Attraktivität des Kapitalmarkts sowie die Möglichkeiten zur Eigenkapitalgewinnung gesteigert, indem die Einführung von Mehrstimmrechtsaktien ermöglicht wird. Mehrstimmrechtsaktien geben den Gründerinnen und Gründern die Möglichkeit, sich auch nach einem Börsengang bei Abstimmungen in der Hauptversammlung stark einbringen zu können. Wie Erfahrungen aus den USA insbesondere bei innovativen Unternehmen wie Facebook (Meta) zeigen, kann das durchaus auch im Sinne der Fortentwicklung des Unternehmens und damit auch der Aktionärinnen und Aktionäre sein. Ziel ist eine flexible Regelung, die zugleich den Schutz der Investorinnen und Investoren gewährleistet. So bedarf etwa die Einführung der Mehrstimmrechte der Zustimmung aller betroffenen Aktionärinnen und Aktionäre. Die Mehrstimmrechte sind zudem nach dem Börsengang grundsätzlich auf zehn Jahre befristet. Bei wichtigen Beschlüssen ist darüber hinaus nach geltendem Recht zusätzlich zu der Stimmenmehrheit eine Kapitalmehrheit erforderlich.
Ferner sieht der Vorschlag durch Verbesserungen der gesellschaftsrechtlichen Grundlagen für die Eigenkapitalbeschaffung im Aktiengesetz mehr Transaktionssicherheit und den Abbau von Verzögerungsrisiken vor: Für die Gewinnung von Investorinnen und Investoren oder die Durchführung von Transaktionen kann es in bestimmten Konstellationen erforderlich sein, das Recht der Altaktionärinnen und Altaktionäre auf den ersten Zugriff auf neue Aktien (Bezugsrecht) auszuschließen. Die Schwelle für einen vereinfachten Ausschluss wird von 10 Prozent auf den international verbreiteten Wert von 20 Prozent heraufgesetzt. Das Gesetz stellt klar, dass bei einer Kapitalerhöhung mit Bezugsrechtsausschluss der angemessene Ausgabebetrag sich grundsätzlich nach dem Börsenkurs richtet. Es regelt zur Verbesserung der Rechtssicherheit und Handhabbarkeit nähere Einzelheiten zur Bestimmung des maßgeblichen Börsenwerts und zu der Frage, wann ausnahmsweise der Börsenwert nicht allein maßgeblich ist.
Bisher konnten Kapitalerhöhungsbeschlüsse jeder Aktionärin und jedes Aktionärs allein mit der Begründung angefochten werden, dass der Ausgabebetrag unangemessen niedrig sei. Hierdurch wurden die Durchführung der Beschlüsse und damit die Durchführung der Transaktion/die Zufuhr von Eigenkapital insgesamt verzögert. Der Gesetzesentwurf sieht vor, dass eine derartige Anfechtung allein wegen der Höhe des Ausgabebetrags nicht mehr möglich ist (eine Anfechtung aus anderen Gründen bleibt hiervon unberührt). Dafür kann die Aktionärin oder der Aktionär einen Antrag im sogenannten Spruchverfahren auf Überprüfung des Ausgabebetrags stellen. Kommt hier das Gericht zu dem Ergebnis, dass der Ausgabebetrag unangemessen niedrig ist, erhält die Aktionärin oder der Aktionär einen Geldbetrag zum Ausgleich. Auf diese Weise werden die Vermögensinteressen der Aktionärinnen und Aktionäre geschützt, ohne dass für die Eigenkapitalfinanzierung wichtige Transaktionen blockiert werden.
Die International Organization of Securities Commissions (IOSCO) empfiehlt eine Regulierung der sogenannten Special Purpose Acquisition Companies. Mit der Einführung der Börsenmantelaktiengesellschaft im Börsengesetz kommt Deutschland der Empfehlung der IOSCO nach und stellt ein modernes Instrument zur Verfügung, das Start-ups und Wachstumsunternehmen einen alternativen Weg an den Kapitalmarkt eröffnet, von dem auch Anleger profitieren können.
Eine Special Purpose Acquisition Company,
international unter dem Begriff SPAC bekannt, ist eine Börsenmantelaktiengesellschaft ohne eigenes operatives Geschäft, die gegründet wird, um mittels eines Börsengangs Kapital einzusammeln und hiermit ein – vor dem Börsengang unbestimmtes – nicht-börsennotiertes Unternehmen zu übernehmen und so mittelbar an die Börse zu bringen. SPAC schlagen eine Brücke zwischen Private Equity- beziehungsweise Venture Capital-Finanzierung und einem klassischen Börsengang, insbesondere für Start-ups und Wachstumsunternehmen. Auf diese Weise gelangen derartige Unternehmen an die Börse, ohne selbst das komplexe Verfahren eines Börsengangs durchlaufen zu müssen. Dieses Instrument hat vor allem in den USA, aber auch in anderen Staaten bereits breite Verwendung gefunden.
Modernes Recht für dynamische Märkte
Mit dem Gesetz über elektronische Wertpapiere hat Deutschland eine Vorreiterrolle eingenommen. Diese soll weiter ausgebaut werden, indem das Gesetz jetzt auch elektronische Aktien erfasst. Namensaktien können damit zukünftig elektronisch über ein zentrales Wertpapierregister oder über ein Kryptowertpapierregister, das auf der Distributed-Ledger-Technologie basieren kann, begeben und übertragen werden, Inhaberaktien nur über ein zentrales Wertpapierregister.
Zur Erhöhung der Sicherheit von Anlagen in intermediärverwahrte Kryptowerte wird eine Regelung eingeführt, die Anlegerinnen und Anlegern im Falle einer Insolvenz des verwahrenden Instituts die Aussonderung aus der Insolvenzmasse ermöglicht.
Im deutschen Recht besteht die Besonderheit, dass auch bei Verträgen, bei denen auf beiden Seiten professionelle Unternehmen agieren, eine gerichtliche Kontrolle der Allgemeinen Geschäftsbedingungen (AGB) stattfindet. Dies erschwert stark die Möglichkeiten, sich bei der Vertragsgestaltung an internationalen Standards zu orientieren und kann unter Umständen Anreize zur „Flucht“ ins ausländische Recht setzen. Um Marktteilnehmern in der Europäischen Union (EU) (post-Brexit) auch Vertragsmuster nach EU-Recht anzubieten, hat die International Swaps and Derivatives Association (ISDA) zwischenzeitlich auch Musterverträge nach französischem und irischem Recht entwickelt. ISDA-Derivatevertragsmuster nach deutschem Recht gibt es dagegen nicht. Dies hat seine Ursache auch in der strengen gerichtlichen Kontrolle der Vertragsklauseln auf Basis des AGB-Rechts. Derivate sind nicht nur für den Finanzdienstleistungsbereich, sondern auch für Unternehmen der Realwirtschaft wichtig, insbesondere im Hinblick auf die Absicherung gegen Wechselkurs- und Preisschwankungsrisiken.
Der Referentenwurf sieht zur Erhöhung der Rechtssicherheit im Finanzdienstleistungsbereich zudem eine Bereichsausnahme für Allgemeine Geschäftsbedingungen (AGB) von der gerichtlichen AGB-Kontrolle vor. Die Möglichkeit der rechtssicheren Orientierung an internationalen Standards ist auch wichtig für die Nutzung von Finanzinstrumenten zur Absicherung gegen Risiken, insbesondere Kurs- und Preisschwankungsrisiken, sowie für die Refinanzierungsmöglichkeiten von Kreditinstituten und anderen Finanzdienstleistern, und ist damit zumindest mittelbar auch relevant für die Finanzierungsmöglichkeiten, insbesondere die Kreditversorgung, von Unternehmen der Realwirtschaft. Dieser Punkt ist wichtig, um die internationale Anschlussfähigkeit und Wettbewerbsfähigkeit des Finanzstandorts zu gewährleisten und zu verbessern.
Erfasst von der Bereichsausnahme werden AGB in Verträgen über Finanzdienstleistungen, die zwischen Finanzdienstleistern abgeschlossen werden. Verträge mit kleineren und mittleren Finanzdienstleistern werden von der Bereichsausnahme nur erfasst, wenn diese für das Geschäft, das Vertragsgegenstand ist, eine aufsichtsrechtliche Genehmigung haben. In der Konsultation wurden die Verbände explizit gefragt, ob darüber hinausgehend ein Bedürfnis für eine Erweiterung des Anwendungsbereichs gesehen wird; die Rückmeldungen werden noch ausgewertet.
Flankiert werden die genannten Verbesserungen durch Regelungen zur Erhöhung der Transparenz am Finanzmarkt: Die nach der europäischen Zahlungskonten-Richtlinie erforderliche Vergleichswebsite für Kontoentgelte wird bei der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) eingerichtet. Hierdurch wird es Verbraucherinnen und Verbrauchern weiter erleichtert, sich über die Marktkonditionen in diesem Bereich zu informieren.
Offenen Immobilienfonds soll es aufsichtsrechtlich möglich sein, auch Grundstücke zu erwerben, auf denen sich ausschließlich Anlagen für erneuerbare Energien befinden, und diese Anlagen auch selbst zu betreiben. Damit können sie einen Beitrag zur Transformationsfinanzierung leisten.
Digitalisierung und Internationalisierung der Finanzmarktaufsicht
Zu den wichtigen Bausteinen des ZuFinG zählen auch Regelungen zur Digitalisierung der Finanzmarktaufsicht selbst. So werden in einer Vielzahl von Finanzmarktaufsichtsgesetzen, wie dem Zahlungsdiensteaufsichtsgesetz oder dem Versicherungsaufsichtsgesetz, noch bestehende Schriftformerfordernisse um die Möglichkeit digitaler Kommunikation mit der Aufsicht ergänzt. Hierdurch sollen noch bestehende Digitalisierungshemmnisse aus dem Weg geräumt werden.
Aufgrund von Regelungen im Verwaltungsverfahrensgesetz und – für sich etwaig anschließende verwaltungsgerichtliche Verfahren – im Gerichtsverfassungsgesetz sind grundsätzlich alle fremdsprachlichen Eingaben, also auch Anträge, bei Verwaltungsbehörden zu übersetzen (§ 23 Abs. 1 des Verwaltungsverfahrensgesetzes: „Die Amtssprache ist deutsch.“). Dies gilt auch in den Fällen, in denen die Behördenmitarbeiterinnen und -mitarbeiter aufgrund entsprechender internationaler Vernetzung, wie beispielsweise der Mitarbeit in EU-Gremien, eine Fremdsprache – meist Englisch – ausreichend gut sprechen.
Aufsichtskultur ist auch ein Standortfaktor. Daher soll der deutsche Finanzmarkt zudem durch einen verwaltungsverfahrensrechtlichen Quantensprung für internationale Teilnehmer attraktiver gemacht werden. Den Finanzmarktteilnehmern soll ermöglicht werden, bei der BaFin Anträge ganz oder teilweise auf Englisch einzureichen. Die sonst bei Verwaltungsbehörden geltende Pflicht, für den Beginn des Verwaltungsverfahrens eine Übersetzung einer fremdsprachlichen Eingabe einzureichen, gilt damit in dieser Form nicht mehr. Dies dient der Beschleunigung und trägt auch der Tatsache Rechnung, dass die Finanzmärkte international vernetzt sind und häufig Englisch die Arbeitssprache ist.
Mitarbeiterkapitalbeteiligungen fördern durch attraktivere Steuerregelungen, Aktienkultur etablieren
Start-ups brauchen engagierte Mitarbeiterinnen und Mitarbeiter, um ihre innovativen Ideen auf dem Markt durchzusetzen. In Zeiten allgegenwärtigen Fachkräftemangels sehen sie sich allerdings einem rauen Marktklima ausgesetzt und ziehen allzu oft im Wettbewerb um die besten Köpfe den Kürzeren, da sie häufig noch nicht mit den finanziellen Angeboten größerer, etablierter Unternehmen mithalten können. Hier bieten attraktive Mitarbeiterkapitalbeteiligungen Chancen für Start-ups wie für Mitarbeitende: Letztere können an der Wertentwicklung des Unternehmens teilnehmen, das sie beschäftigt, und dadurch auch selbst die Früchte ihrer Arbeit ernten – mit durchaus größeren finanziellen Chancen als bei einem fixen Gehalt. Die Unternehmen erhalten Beschäftigte, die durch weitere Faktoren motiviert werden und können hiermit im Wettbewerb ihre im Durchschnitt geringere Finanzkraft ausgleichen. Zugleich gelangen die Angestellten in Kontakt mit dem Konzept der Aktie, was auch einen Beitrag zur Stärkung der in Deutschland noch schwach ausgeprägten Aktienkultur leistet.
Nach geltender Rechtslage führt der den Beschäftigten gewährte Vorteil aus der unentgeltlichen oder verbilligten Überlassung von Vermögensbeteiligungen (Aktien, GmbH-Anteile etc.) zu einem geldwerten Vorteil. Geldwerte Vorteile aus Vermögensbeteiligungen am Unternehmen des Arbeitgebers sind steuerfrei, soweit der Vorteil insgesamt 1.440 Euro im Kalenderjahr nicht übersteigt (§ 3 Nr. 39 Einkommensteuergesetz (EStG)).
Darüber hinaus regelt § 19a EStG die aufgeschobene Besteuerung geldwerter Vorteile aus Vermögensbeteiligungen. Die Besteuerung wird hier bis zum Eintritt eines bestimmten Ereignisses (Verkauf, Ablauf einer zeitlichen Vereinbarung, Beendigung des Dienstverhältnisses) ausgesetzt.
Bereits im Koalitionsvertrag haben sich die Koalitionsparteien daher auf eine Erhöhung des Steuerfreibetrags für die Gewährung von Mitarbeiterkapitalbeteiligungen geeinigt. Konkret wird vorgeschlagen, den steuerfreien Höchstbetrag von 1.440 Euro auf 5.000 Euro pro Jahr anzuheben.
Zudem soll der Anwendungsbereich der Vorschrift zur aufgeschobenen Besteuerung deutlich erweitert werden. Dies dient der Bewältigung der sogenannten Dry-Income-Problematik bei der Mitarbeiterkapitalbeteiligung und verbessert die – von den Start-ups häufig monierte – Praxistauglichkeit dieser Regelung. Die Dry-Income-Problematik tritt auf, weil die Übertragung einer Beteiligung zu steuerpflichtigem Arbeitslohn (Sachbezug) bei den Mitarbeiterinnen und Mitarbeitern führt, ohne dass ihnen liquide Mittel zugeflossen sind (sogenanntes trockenes Einkommen – „Dry Income“). Daher ist es sinnvoll, hier einen Aufschub der Besteuerung bis zur Veräußerung der Anteile vorzusehen. Von der bisherigen Regelung, die dies adressiert, konnten allerdings nur wenige Unternehmen und damit deren Mitarbeiterinnen und Mitarbeiter profitieren. Daher erweitert das ZuFinG den Kreis dieser Unternehmen erheblich. Beispielsweise werden nun auch Unternehmen mit bis zu 500 Mitarbeiterinnen und Mitarbeitern erfasst sowie solche, die vor bis zu 20 Jahren gegründet worden sind.
Von wesentlicher Bedeutung für die Verbesserung der Praxistauglichkeit der Regelung ist auch, dass die Frist für eine finale Besteuerung – unabhängig von einer Veräußerung der Anteile und einem Arbeitgeberwechsel – von zwölf auf 20 Jahre verlängert wird. Ferner besteht jetzt die Möglichkeit, dass der Aufschub der Besteuerung trotz Arbeitgeberwechsels fortbesteht, sofern der Arbeitgeber erklärt, für die Steuer zu haften.
Ferner soll das Gesetz die Möglichkeit einer Pauschalbesteuerung mit einem Steuersatz von 25 Prozent für alle Besteuerungstatbestände der Mitarbeiterkapitalbeteiligung einführen. Dies mildert möglicherweise eintretende hohe steuerliche Belastungen ab und vereinfacht die praktische Abwicklung.
Im Sinne der Aktienkultur sieht der Referentenentwurf eine Stärkung der Anreize zum Vermögensaufbau insbesondere mittels Anlage in Aktien durch Änderungen bei der Arbeitnehmer-Sparzulage vor. So wird die Einkommensgrenze bei der Anlage vermögenswirksamer Leistungen in Vermögensbeteiligungen aufgehoben, um alle Arbeitnehmerinnen und Arbeitnehmer zu begünstigen, und der Höchstbetrag von 400 Euro auf 1.200 Euro im Jahr (100 Euro im Monat) angehoben. Die maximale Arbeitnehmer-Sparzulage beträgt damit 240 Euro im Jahr.
Die Förderung vermögenswirksamer Leistungen der Arbeitnehmerinnen und Arbeitnehmer durch die Arbeitnehmer-Sparzulage nach dem Fünften Vermögensbildungsgesetz soll den finanziellen Anreiz zu einer breiten Vermögensbildung stärken.
Die Förderung ist seit 1990 darauf konzentriert, vermögenswirksame Leistungen für das Bausparen, zur Entschuldung von Wohneigentum und für bestimmte betriebliche oder außerbetriebliche Vermögensbeteiligungen zu verwenden.
Gefördert werden in Vermögensbeteiligungen angelegte vermögenswirksame Leistungen bis zu einem Höchstbetrag von 400 Euro im Kalenderjahr. Die Arbeitnehmer-Sparzulage beträgt 20 Prozent bei einer Einkommensgrenze von 20.000 Euro beziehungsweise 40.000 Euro (Alleinstehende beziehungsweise Verheiratete/Verpartnerte). Vermögenswirksame Leistungen, die in Bausparverträge und Ähnliches fließen oder Aufwendungen zum Wohnungsbau darstellen, werden darüber hinaus bis zu einem Höchstbetrag von 470 Euro im Kalenderjahr gefördert. Die Arbeitnehmer-Sparzulage beträgt hier 9 Prozent bei einer Einkommensgrenze von 17.900 Euro beziehungsweise 35.800 Euro (Alleinstehende beziehungsweise Verheiratete/Verpartnerte).
Last but not least sollen weitere Umsatzsteuerbefreiungen eingeführt werden. Dies umfasst die Erweiterung der Umsatzsteuerbefreiung für die Verwaltung von Wagniskapitalfonds. Zudem wird die bisherige Umsatzsteuerbefreiung auch auf Verwaltungsleistungen von Konsortialführern bei offenen Konsortialdarlehen erstreckt.
Ausblick
Die Länder und Verbände konnten zu dem Entwurf bis zum 10. Mai 2023 Stellung nehmen. Die Bundesregierung wird nun die Stellungnahmen auswerten. Es ist geplant, das ZuFinG noch im Sommer im Kabinett zu beschließen, damit es seine positiven Wirkungen so bald wie möglich entfalten kann.