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Die Transparenz der Märkte und Produkte erhöhen

Die Transparenz der Märkte und Produkte wurde erhöht, um adäquate Investitionsentscheidungen und eine bessere Regulierung zu ermöglichen.

Bessere Regulierung komplexer Finanzprodukte

In den vergangenen Jahrzehnten hat die Komplexität finanzwirtschaftlicher Produkte extrem zugenommen, während der volkswirtschaftliche Nutzen vieler dieser Produkte zweifelhaft blieb. Die Höhe und Verteilung der eingegangenen Risiken waren nicht nur für die Aufsicht, sondern auch für die Finanzmarktakteure selbst immer schwerer einzuschätzen. Gerade die US-amerikanische „Subprime“-Krise und die daraus resultierende Bankenkrise nach dem Zusammenbruch der US-Bank Lehman Brothers haben belegt, dass Ratingagenturen die Risiken komplexer Finanzprodukte zu spät erkannt haben oder Fehlanreizen in der Bewertung unterlagen.

Insbesondere der außerbörsliche Handel von Derivaten („Over-The-Counter“, kurz „OTC“) hat sich dabei als Problem erwiesen. Mit der im Juli 2012 verabschiedeten EU-Verordnung zu OTC-Derivaten, zentralen Gegenparteien und Transaktionsregistern (sogenannte „European Market Infrastructure Regulation“, kurz „EMIR“) wurden diese Geschäfte EU-weit in feste regulatorische Bahnen gelenkt: Standardisierte außerbörsliche Derivategeschäfte müssen über zentrale Clearingstellen (Central Counterparties, CCPs) geleitet werden und sämtliche Derivategeschäfte, einschließlich börsengehandelter Verträge, müssen an zentrale Register gemeldet werden. Dadurch werden Ansteckungseffekte beim Ausfall eines Vertragspartners vermieden und der Finanzmarktaufsicht ein besserer Überblick über Marktaktivitäten und Risikopositionen ermöglicht, um unerwünschten Entwicklungen in diesem vormals unregulierten Bereich gezielt entgegenwirken zu können.

Die European Market Infrastructure Regulation (EMIR) wurde im Jahr 2020 überarbeitet und der Aufsichtsrahmen weiterentwickelt. Um die Aufsicht über zentrale Clearingstellen zu verbessern, wurde ein CCP-Aufsichtsausschuss bei der Europäischen Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (ESMA) eingerichtet, der die Aufsicht über zentrale Clearingstellen mit Sitz in Drittstaaten wahrnehmen und die Aufsichtskonvergenz bei der Überwachung von zentralen Clearingstellen in der EU sicherstellen soll.

Mit Inkrafttreten der Verordnung über Märkte für Finanzinstrumente („MiFIR“) und der Umsetzung der zweiten Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente („MiFID II“) wurde die Transparenz im Wertpapierhandel weiter ausgebaut. So werden zuvor unregulierte Handelsplattformen („Organised Trading Facilities“, kurz „OTFs“) nunmehr von den Aufsichtsvorgaben erfasst und die Vor- und Nachhandelstransparenzvorgaben erweitert.

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Erweiterung der Aufsicht bei Investmentfonds und Ratingagenturen

Die Richtlinie über die Verwalter alternativer Investmentfonds (umgesetzt im Kapitalanlagegesetzbuch) unterwirft Manager von Hedgefonds, bis dahin unregulierter Private-Equity-Fonds und anderer alternativer Investmentfonds einer Zulassungspflicht und einer fortlaufenden Aufsicht. Was für herausgehobene Funktionen bei Banken und Sparkassen schon lange Standard ist, nämlich besondere Sachkenntnis, Erfahrung und Zuverlässigkeit vorauszusetzen, findet seitdem auch für alternative Investmentfonds Anwendung. Im Gegenzug erhalten die Fondsmanager die Möglichkeit, ihre Fonds EU-weit zu vertreiben.

Die Aufsicht über in der Europäischen Union (EU) tätige Ratingagenturen wurde durch mehrere EU-Verordnungen deutlich verschärft. Die EU-Rating-Verordnung von 2009 („CRA I“) hat umfangreiche Organisations- und Informationspflichten eingeführt, die durch die verpflichtende Registrierung der Rating-Agenturen effektiv überwacht werden können. Für strukturierte Finanzprodukte schreibt die dritte EU-Rating-Verordnung von 2013 („CRA III“) eine verpflichtende Beauftragung von mindestens zwei unabhängigen Rating-Agenturen durch die Emittenten strukturierter Finanzprodukte vor. Damit werden Fehlanreizen in der Bewertung, die sich insbesondere aus der Bezahlung der Rating-Agenturen durch den Emittenten ergeben („Modell des zahlenden Emittenten“), entgegengewirkt. Um die Abhängigkeit der Anleger von Ratings zu verringern, sieht die CRA III zusätzlich verpflichtende Informationen über die Vermögenswerte, die den strukturierten Finanzprodukten zugrunde liegen, vor. Das so erreichte Transparenzniveau wird ab 2019 durch die EU-Verbriefungs-Verordnung von 2017 weiter erhöht werden.

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Benchmarkverordnung

Mit der Benchmarkverordnung, die seit Januar 2018 zur Anwendung kommt, werden zwei Personenkreise einer verstärkten Regelung unterworfen: Zum einen die Administratoren, die die Benchmark aus ihnen zugänglichen Daten berechnen, und zum anderen die Datenprovider, die die Daten beziehungsweise Schätzungen für die Erstellung der Benchmark zuliefern. Im Hinblick auf die Administratoren sieht die Benchmarkverordnung eine Zulassung beziehungsweise Registrierung und eine laufende Aufsicht mit besonderen Anforderungen an die Governance vor. Die Datenprovider werden besonderen Anforderungen unterworfen, um die Qualität und die Transparenz der für die Erstellung der Benchmarks verwendeten Daten sicherzustellen. Die Einhaltung der Anforderungen muss im Wesentlichen durch den Administrator sichergestellt und bei regulierten Finanzinstituten durch die Aufsichtsbehörde geprüft werden.

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Regulierung von Schattenbanken

Deutschland drängt im Kreis der Gruppe der Zwanzig (G20) und in der EU darauf, verbindliche internationale Standards zur Regulierung sogenannter Schattenbanken zu beschließen. Schattenbanken sind Unternehmen, die außerhalb des regulierten (traditionellen) Bankensektors Kreditgeschäfte betreiben, wie zum Beispiel Verbriefungsgesellschaften, Geldmarktfonds oder Hedgefonds. Entsprechend dem Ziel der G20, alle Finanzinstitute und -instrumente, von denen Risiken für die Stabilität des Finanzsystems ausgehen können, angemessen zu regulieren und zu beaufsichtigen, setzt sich die Bundesregierung dafür ein, dass die Investitionen von Banken in Schattenbanken stärker mit Eigenkapital unterlegt werden. Im Hinblick auf die EU-Verordnung zu Geldmarktfonds hat sich die Bundesregierung dafür eingesetzt, dass Geldmarktfonds künftig weniger Risiken für die Finanzmarktstabilität bergen. Die Bundesregierung unterstützt auch EU-weit einheitliche Regelungen für die Darlehensvergabe durch Investmentfonds in der derzeitigen Überarbeitung der Richtlinie über die Verwalter alternativer Investmentfonds. Damit werden in der EU gleiche Bedingungen für die Darlehensvergabe durch Investmentfonds geschaffen.

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Gesetzliche Vorgaben für honorarbasierte Anlageberatung

Provisionsbasierte Beratungsmodelle können einen Fehlanreiz zu schlechter Beratung des Anlegers setzen, etwa indem wesentliche Risiken eines Produktes verschleiert werden. Um den Kunden ein alternatives Angebot zur provisionsbasierten Anlageberatung zur Verfügung zu stellen, wurden in Deutschland bereits 2013 mit dem Honoraranlageberatungsgesetz vorab rechtliche Rahmenbedingungen für eine honorarbasierte Anlageberatung geschaffen. Mit der EU-Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente (MiFID II) die der deutsche Gesetzgeber mit dem zweiten Finanzmarktnovellierungsgesetz (2. FiMaNoG) in nationales Recht umgesetzt hat wurden entsprechende Vorgaben EU-weit eingeführt. Daneben wurden insbesondere auch die Vorgaben für den Vertrieb von Finanzprodukten, etwa durch Erweiterung der Kostentransparenz, deutlich verschärft.

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Transparenz und Anlegerschutz durch Wertpapierprospekte

Durch erhöhte Transparenz der Finanzmärkte und Finanzprodukte, werden die im Finanzsystem eingegangenen Risiken sichtbar. Dies nützt allen Finanzmarktakteuren. Anleger gewinnen einen besseren Überblick über die komplexen Produkte, und die Finanzaufsicht kann Regulierungsauflagen wirksam durchsetzen.

Transparenz für die Anleger bedeutet auch, dass ihnen die kapitalsuchenden Unternehmen wesentliche Informationen für ihre Anlageentscheidungen verfügbar machen. Bei einer Unternehmensfinanzierung über die Begebung von Wertpapieren ist dafür grundsätzlich ein Prospekt erforderlich.

Ein wichtiges Ziel der EU-Kapitalmarktunion ist es, die wertpapierbasierte Finanzierung über den Kapitalmarkt insbesondere für kleine und mittlere Unternehmen (sogenannte KMUs) attraktiver zu machen. Hierzu wurde Mitte 2017 die neue EU-Prospektverordnung verabschiedet. Sie gilt seit dem 21. Juli 2019. Mit der EU-Prospektverordnung wird die Erstellung von Wertpapierprospekten einfacher und flexibler als bisher. So wird vor allem für KMUs der Zugang zu Kapital erleichtert und günstiger. Hierzu wurden die Ausnahmen von der Prospektpflicht ausgeweitet, die Prospektzusammenfassung verschlankt sowie Erleichterungen für Dauer- und Sekundäremissionen und der sogenannte EU-Wachstumsprospekt mit deutlich reduzierten inhaltlichen Anforderungen eingeführt. Weitere Erleichterungen wurden mit Blick auf die Überwindung der Folgen der COVID-19-Pandemie durch das Capital Market Recovery Package in die EU-Prospektverordnung aufgenommen. So wurde unter anderem temporär ein verkürzter „EU-Wiederaufbauprospekt“ eingeführt, der Unternehmen die Kapitalaufnahme erleichtert.